“日元何時止跌？日股何時見頂？”這恐怕是當(dāng)前日本經(jīng)濟(jì)中最受關(guān)注的問題之一。新華財經(jīng)記者嘗試從日元在全球貨幣體系中的角色切入加以分析。

日元貶值、日股上漲

日本的長期低利率環(huán)境使日元成為世界性杠桿貨幣。海外投資者從日本銀行低成本借出日元，再兌換成美元等進(jìn)行海外投資套利。天量日元流向海外。

當(dāng)日本出現(xiàn)加息預(yù)期，意味著未來借貸成本將增加，日元的杠桿價值變小。投資者很可能選擇拋海外資產(chǎn)、買回日元把錢還掉，或者暫時拿著日元買日本股票等流動資產(chǎn)。

股市表現(xiàn)對此也有所呼應(yīng)。2022年日元大幅貶值背景下，貨幣政策正常化（加息）討論升溫，2022年底到2023年1月日元有一波升值行情（投資者要拋美元買日元準(zhǔn)備還錢），日元兌美元從150:1水平升值至約130:1，東京股市隨之啟動一波上漲，從26000點水平漲至33000點水平。

2023年12月，同樣的情形再次上演，日本加息預(yù)期增強(qiáng)，日元兌美元從約150:1升值至140:1，接下來就是今年初的股市大漲，日經(jīng)股指連連攀高，突破泡沫經(jīng)濟(jì)時期的歷史記錄，站上40000點，連“退出負(fù)利率”的政策轉(zhuǎn)向也未改股市上行行情。

日本的外向型經(jīng)濟(jì)特征決定其股市行情對日元匯率波動非常敏感。觀察股市不難發(fā)現(xiàn)，日元升值不利于出口和企業(yè)海外盈利，股指下跌；反之，日元貶值有利于出口、增加企業(yè)海外盈利，則股指上漲。

日本央行有維持低價日元的動機(jī)

長期以來，日本心心念念的是走出通縮，保持穩(wěn)定的通脹水平。2022年，受國際資源價格飆升等因素影響，日本物價開始上升，截至今年2月，核心CPI連續(xù)23個月達(dá)到央行設(shè)定的2%目標(biāo)。但去年下半年開始，輸入性通脹逐步消退，保通脹更多依賴保內(nèi)需，即主要看個人消費(fèi)和企業(yè)設(shè)備投資。去年四季度日本企業(yè)設(shè)備投資在連降兩季度后轉(zhuǎn)正，形勢向好；而因工資漲幅未追上物價漲幅，日本個人消費(fèi)連續(xù)三個季度負(fù)增長。即便今春的加薪落地，其影響向消費(fèi)傳導(dǎo)也還需要時間。

低價日元有利于出口及海外企業(yè)盈利增加、股市繁榮，營造好的經(jīng)濟(jì)氛圍和信心，讓企業(yè)賺錢、投資，讓居民收入增加、消費(fèi)，促成金融市場和實體經(jīng)濟(jì)、物價上漲和居民消費(fèi)的良性循環(huán)。

將日元對美元匯率保持在相對低位，跟美元存在一定利差仍符合日本經(jīng)濟(jì)當(dāng)前需要。

所以一直以來，日本央行對日元升值和利率上行非常警惕，即便在輸入通脹高企、美國激進(jìn)加息的時候也頂住壓力、按兵不動。一邊以“將退出負(fù)利率”吸引部分資金回流，使其投向日元資產(chǎn)；一邊以“寬松環(huán)境將持續(xù)”維穩(wěn)低價日元、增加股市熱度。

日本央行這段持續(xù)了一年多的“預(yù)期管理”在避免“退出負(fù)利率”震蕩方面發(fā)揮了作用，并與全球資金面充裕的有利時機(jī)疊加，形成了“加息”后日元不漲反跌，股市不跌反漲的“反常”效果。

但需要注意的是，即便日本央行暫不進(jìn)一步加息，美聯(lián)儲的降息預(yù)期和動作仍將導(dǎo)致日美利差縮小，降低日元杠桿貨幣價值，導(dǎo)致日元回流和升值。

預(yù)計現(xiàn)階段日本央行或盡可能維持日元與美元的利差，延長股市等紅利；同時謹(jǐn)慎觀察內(nèi)外部形勢變化，適時加息、回收流動性，防范國內(nèi)通脹走高進(jìn)一步抑制消費(fèi)。