進入9月市場氛圍有一定緩和，主要因矛盾爆發產量回落，邊際需求好轉，導致供需平衡出現改善所致。從市場角度看，分歧依然較大，因價格偏低導致抄底預期的人依然占比不少。而對于總控風險的人則占了另外一部分，特別以央國企為主。從現貨與期貨之間的基差可以看出，預期仍大于現實端，升水持續維持在100元/噸水平。從這一情況來看，市場仍處于一個主動去庫的周期，實際消費端拿貨偏向于剛需，囤貨與投機意愿并不強烈。就目前9-10月份消費量的回升，彈性預期不高，因此在熱軋產量維持在日均83-84萬噸水平（較高位回落日均3-4.5萬噸）的情況下，庫存可以達到一個相對的去庫臨界點。

從Mysteel調研的4大核心消費看，地產資金仍處于緊張狀態，未來回籠速度難以得到提升，從數據看，70城房價繼續下滑并向CPI靠攏；基建資金有一定邊際改善，但與預期專項債發債大幅增加并不匹配，對于大幅改善實物工作量的可能性下降；制造業多以出口支撐為主，國內訂單增量較為扁平。同時偏向居民端制造業消費增量不大，旺季體現的主要在前端庫存采購，而非下端消費增量；出口則繼續維持低價優勢，隨不及上半年，但相較同環比水平仍可繼續保持，而制品出口增量在這一過程中起到的支撐更強。

從國內宏觀趨勢看，國內CPI漲幅收窄，PPI繼續下滑，M1繼續下滑并達到歷史低點，PMI繼續維持榮枯線下方，這一情況可看出：1、企業訂單壓力依舊保持；2、居民可支配收入沒有有效改變；3、存款下降消費端活力受阻。這樣的結構下，對于市場最底層的消費動能難以呈現有效的改變。改變這樣居民，對于政策的依存度與力度都十分巨大，且9月國常會對于政策端并未出現預期中大的改善，那對于未來而言，緊靠自身動能較難帶來改觀。

從Mysteel熱軋平衡表測算看，10月份熱軋日均供應量較9月份會有所下降，下降主要原來于轉產，自主檢修減量10月較9月份反而是呈現下滑的。目前鋼廠點對點利潤，有一定修復，修復的主要核心是鐵水下降，復產速度偏慢，導致原料價格下滑對于成本反而有所支撐。因此從路徑推演看，10月可消費天數小于9月，國慶期間也沒有明顯的趕工預期，導致消費環比可回升空間有限。按照消費不變，當前的熱軋供應看，難以繼續持續緩和，這對于供需而言緩和的動能并不算強，去庫臨界點尚存，對于心態與價格都會帶來頂部制約。

一、9-10板帶材供需基本面

1、熱軋板帶材9-10月份供應稍有減少 月均高位回落約120萬 短期減量難增

從9-10月份的產量預估看，10月份熱軋日均總量較9月份日均有所下降，下降幅度約為1萬/天，目前可見再度減量的難度增加，難以增加的核心在于，轉螺紋該轉的均已經轉完，而檢修有所減少，點對點利潤虧損并不嚴重，鋼廠在手訂單尚可，市場流動性尚存。這一情況就導致持續性減量或加大減量難度有所增加，這對于矛盾去化難以帶來實質性幫助。

鋼廠就10月份出廠價格大多數處于降價趨勢，內貿總體接單壓力較大，出口仍是緩和國內矛盾的核心。央國企出口量維持，民企則以價換量，因此從華北鋼廠在手訂單看，低價接單，維持日出清的結構比較明確，當前在手訂單維持在5-7天水平。因此這樣的結構看，對于海外價格抑制，對于國內則會繼續造成供應擠兌，迫使下端消費不強的情況下，壓力繼續由下向上傳導。

圖1：鋼廠檢修量對比

圖2：華北熱軋鋼廠即時利潤

2、熱軋板帶材9-10月份需求端情況

2024年，9-10月份需求環比有所改善，改善的點更多來自于邊際補庫。按照行業區分，庫存偏低的主要來自于類似前期銷售略差，庫存偏低的行業，例如：家電、機械等。但是對于前期銷售一般，庫存又相對偏高的，鋼結構、汽車等動能則并不強勁。從調研的情況看，9月份制造業訂單情況較8月相比未出現大幅改善，產成品繼續持續，同比增量仍在14-15%水平；直接出口因部分市場趕單與海外電爐減產，導致鋼坯需求量回升，這也是導致出口其總基數會繼續處于高位；而地產后端資金到位率偏低，對于其施工增量難以帶來實質性幫助；專項債加速發放，但從路徑來看，預期工作量與實際可回升的工作量相比，實際工作量難有明顯回升。這一情況看出，消費變化較為扁平，就下游端反饋，在手訂單沒有太大變化，國外訂單仍好于國內，從采購計劃看，多以非標材備貨，常規材少拿的結構。再問起部分下游端，國慶節的情況，今年趕工計劃不強，因生產效益不佳，60%以上的企業或將選擇值班與放假，這對于總量消費預期則會較往年有較大的不同。

從海外的情況看，海外消費沒有明顯回升，由于國內價格下跌速度較快，導致海外供應下滑，對內則以低價購買意愿為主。而海外價格近期并未呈現回升，這也體現了消費端或將繼續跟隨，海外價格或將繼續跟隨中國價格調整，這也導致了國內外價差難以呈現擴開的局面，國內壓力一旦增加，降價保量的預期或將再度出現。

圖3：8月底PMI同環比圖

二、9-10月份板帶材的核心支撐點

1、10月份持續補庫動能尚存 消費可維持但訂單沒有大幅回升 爆發力略欠缺

目前國內下游端庫存各有不同，但總體而言均處于小幅去化的狀態，這對于未來一段時間補庫的動能繼續存在。不過就幾個分類看，汽車庫存偏高，家電庫存偏低，機械制造業庫存相對平穩。從原料庫存看，汽車原料偏低，家電與機械原料偏高，所以就從這一結構看，消費持續力是有所存在的，但從成品庫存的消費輪動來看，短期呈現爆發的可能性則并不高。

圖4：8-9月主要制造業業行業原料與銷量情況

2、美聯儲降息出現 海外流動性或將回升 海外產能有所抑制 對于國內需求繼續維持

目前海外產能在比拼價格的情況下，因成本優勢偏低，導致產能持續處于減量的過程。雖然海外因流動性問題，需求被有所抑制，在存量市場競爭的情況下，對于低成本出口反而帶來了量級維持。從當前看，國內供需矛盾壓力依然存在，短期較難解決的情況下，海外需求維持與產量難以呈現回升，這對于國內出口在內需受壓的情況下則會繼續持續，對于量級而言，部分市場趕“末班車”，這對于基本出口量仍會繼續維持在850萬噸以上水平。

三、9-10月份國內板帶材主要的風險點

1、冷熱價差回升 冷系產量回增 而10月供需消費偏緊 去庫不達預期造成市場承壓

進入9月后，熱軋庫存隨著產量的下降而略呈現降庫結構，但目前的持續性而言則并不強。造成這一局面主要因幾方面原因所致：1、絕對產量邊際下滑只是短期調整，且再度下滑的空間不大；2、資金到位速度并不盡人意，持續改善的空間相對有限，對于基建需求難以帶來爆發；3、國慶期間趕工預期不強，強補庫預期或將落空。就目前看，消費的增量主要來自于出口，國內仍處于拖后腿狀態，消費亮點并不足。

因此從邏輯看，鋼廠的總量維持在相對高位，鋼廠邊際利潤緩和，因此更多發生轉產而非減產。所以在這種背景下，熱卷供需結構略平衡，按照目前消費要達到去庫，產量或將每個月達到130萬噸以上水平，對于當前去庫大概率會處于不達預期的情況，對于未來風險或將仍處于增加狀態。

2、居民可支配收入繼續下滑 對于消費預期難以出現回升

目前市場M1繼續下降，同時CPI也呈現下降，同時租售比依然偏高，失業率回升，這將導致居民可支配收入與資產均呈現縮水狀態，這一結構對于未來消費的增量則較難出現大量“買買買”的預期。因此從這一個邏輯而言，內需增量難以提升，導致生產與銷售整體環節放緩，對于企業再生產起到明顯抑制。這或將對于與居民相關的制造業商品的需求量持續呈現下降，例如：汽車、家電、甚至是房子等。這也是對于國內內循環動能難以有效起量的核心原因，從今年庫存周轉率也可以看出，較往年下降30-50%不等，這些均對于消費起到制約。

圖5：M2、CPI、居民人均可支配收入對比

總結

從10月份的情況看，最大的預期支撐是持續性的消費補庫，而最大的風險則是在于供給出現回升，無明顯政策支撐導致再度出現供需失衡。其次海外預期的降息幅度加大，對于衰退預期繼續回升，對于商品整體會起到抑制作用。就目前看海外海外消費較為平穩，由于反傾銷預期的增加，導致趕“末班車”行為較為突出，主流向國家保稅倉庫存貨量較多，對于未來消費透支預期大大增加。就Mysteel調研看，10月份4大消費端：地產、基建、制造業、出口，除出口外，其他行業彈性不大，消費韌性尚存，投機與囤貨意愿則并不強，這對于未來供給回升后，供需矛盾加劇埋下伏筆。

就后期看，需要注意的點在于：1、9-10月熱軋產量目前已減量約130萬噸/月，臨界點出現，是否會出現繼續減產的情況；2、期現價格是否繼續大升水，對于月底交割帶來抑制（目前交割倉單30萬噸，總預約庫容約在50萬噸）；3、下游訂單是否會持續性的季節性回升，回升幅度達到3%以上。就以上問題出發，產量如無繼續下降可能，消費維持當前不變的情況下，鋼廠利潤端難以緩和，下個階段消費由旺季進入淡季后，這一問題或將繼續擴大。